6 novembre 2017

Tassi di Interesse Usa: Situazione Aggiornata, Previsioni e Fattori Determinanti

Previsioni sui tassi d'interesse Usa, prospettive e ultimi dati economici - aggiornamento 6 novembre 2017
Dopo i due rialzi di un quarto di punto avvenuti il 14 dicembre 2016, ad un anno esatto dal precedente che fu il primo dopo 7 anni, e poi il 15 marzo 2017, la Federal Reserve ha alzato i tassi di interesse il 14 giugno 2017 portandoli così nella forbice 1.00-1.25%, numeri confermati il 1 novembre dal board, che ha anche confermato la possibilità concreta di un aumento nel mese di dicembre (già atteso dai mercati da mesi): non si può certo dire che siano numeri da "stretta monetaria", visto che per trovarli più alti occorre risalire al 2008 (cfr il grafico più sotto), anno in cui a causa della crisi cominciò la politica monetaria accomodante che, nel concreto, persiste ancora oggi, ma è comunque un ritorno sopra la soglia dell'uno percento dopo 9 anni. I tempi sono maturi per iniziare la svolta - con prudenza, come detto più volte dalla Yellen nell'ultimo anno e ribadito mercoledì - perchè i fondamentali macroeconomici dell'economia statunitense evidenziano la crescita economica? Facciamo il punto della situazione, visto che ormai siamo al termine di questo 2017 ricco di cambiamenti ma anche al termine del mandato di Janet Yellen, che verrà sostituita da Jerome Powell da febbraio 2018: anche se scelto dal presidente Trump, gli analisti ritengono che trattandosi di una "versione repubblicana della Yellen" il suo mandato sarà nel segno della continuità nella politica economica della Fed.

Se a marzo, dopo il primo rialzo dei tassi sui fed funds americani del 2017, alcune previsioni erano per altri due rialzi da parte della Federal Reserve, ora gli analisti sono più prudenti ed i future sui fed funds indicherebbero circa il 50% di probabilità di un terzo aumento entro l'anno, mentre le indicazioni provenienti dalla stessa Fed indicano un range di interessi dell'1.25-1.50% a fine anno, dunque al massimo un altro aumento. Rimangono invariate le prospettive per i prossimi due anni, con il traguardo del 3% per fine 2019. Ma in realtà sono parecchie le incertezze, in realtà un po' mitigate dalla scelta di Powell come successore della Yellen da parte di Trump (si temeva infatti che volesse nominare il suo consigliere economico Gary Cohn).

Quali sono i fattori che ultimamente hanno modificato le previsioni sull'andamento dei tassi d'interesse americani, improntate fino a poco tempo fa su un'uscita più decisa dalle politiche accomodanti dell'ultimo decennio? In realtà fin dal 2015 si è sempre detto, e la Federal Reserve ha sempre confermato, che la prudenza l'avrebbe fatta da padrona e che sarebbero sempre state possibili correzioni in corsa tramite un attento monitoraggio dei dati relativi alla crescita economica, ai livelli di occupazione, all'inflazione. Nessuno ha mai prospettato una virata verso la stretta economica, dunque questo rallentamento non deve cogliere di sorpresa.

Con la sua elezione, ci si aspettava che le politiche economiche e finanziarie di Trump favorissero l'aumento dell'inflazione (c'è chi prevedeva addirittura un 3% a fine 2017), ma in questo primo semestre l'azione del presidente non pare così incisiva: se i mercati borsistici americani sono comunque ai loro massimi, il fattore più limitante per la banca centrale statunitense è che l'inflazione ha subito uno stop alla crescita molto netto e le previsioni più aggiornate della stessa Fed sono sotto al precedente target del 2% per fine anno. Nel decidere il rialzo dei tassi di interesse sui fed funds, la Federal Reserve ha comunque deciso di ritenere temporanei il calo dell’inflazione (1,7% in aprile l'indice Pce core) e il deludente andamento del primo trimestre. La Yellen ha confermato che il monitoraggio della dinamica dei prezzi è un elemento-chiave per le decisioni sui tassi e le previsioni sull'inflazione per il 2017 ora puntano all'1.6% contro l'1.9% delle proiezioni di marzo.

Non sono state corrette al ribasso le previsioni sulla crescita dell'economia americana, anzi leggermente aumentate per il 2017 da 2.1% a 2.2%, e c'è positività anche sull'andamento del tasso di disoccupazione, rivisto al ribasso da 4.5% a 4.3% per fine 2017 e al 4.2% per il 2018/19. Dunque la Fed continua ad essere ottimista sull'andamento dell'economia americana nel suo globale e sull'assunto, forse un po' fideistico e basato sull'economia "classica" del XX secolo, che la crescita economica ed occupazionale faccia da volano per l'inflazione.

In realtà permangono molte incertezze, che si sono in parte concretizzate con l'arretramento dei prezzi al consumo nel mese di maggio, calati dello 0.1%, nella non-crescita dei salari statunitensi, nel calo delle vendite al dettaglio. Da non scordare le difficoltà del petrolio, il cui prezzo al barile sembra di nuovo essersi arenato a quota 50 dollari e forse al via di un nuovo trend al ribasso per vari motivi, tra cui la nuova potenza estrattiva statunitense che sta sconvolgendo il mercato del greggio.

Incertezze condivise dai mercati che indicano come tasso di lungo periodo, il 2% e non il 3%, ad indicare che un costo del credito più basso sia ancora auspicabile. La stessa Yellen ha ammesso che "l'inflazione non risponde molto rapidamente ai movimenti dell'occupazione... ma io credo che questa relazione resti attiva".

Il fattore che spingerebbe all'aumento dei tassi sul quale ci sono meno dubbi è la crescita dell'economia statunitense, tanto che l'amministrazione Trump ha addirittura alzato al 3% il livello-obiettivo per la crescita del Pil. Si tratta in realtà di un livello che gli analisti ritengono troppo alto e che richiederebbe, oltre a stimoli di politica economica e fiscale, un costo del denaro sempre molto basso: certamente gli attuali obiettivi della Fed non si possono definire da stretta economica, anzi, ma le divergenze con la presidenza Trump sono palesi.

In definitiva le previsioni sui tassi di interesse americani nel secondo trimestre 2017 sono improntante su una maggiore prudenza da parte della Federal Reserve per vari motivi: le difficoltà della presidenza Trump che riguardano anche la politica economica (per lo meno su bilancio pubblico e intervento dello Stato, invece i mercati borsistici sono in crescita grazie agli interventi in materia fiscale) e l'inflazione che non pare ripartire sono i principali, mentre c'è sì ottimismo sulla crescita economica ma anche in questo caso non mancano le tensioni.
andamento storico dei tassi di interesse americani
Come dimostra il grafico dell'andamento dei tassi di interesse sui Fed fund Usa,
siamo ben lontani dai livelli pre-crisi: la fase espansiva non può certo dirsi conclusa.
La decisione della Federal Reserve di alzare i tassi è comunque nel solco di una strada che pare un po' obbligata, non è pensabile che sin porti avanti per un decennio una politica monetaria tanto accomodante come fatto negli ultimi anni. Certo in questi anni un po' tutte le banche centrali del mondo hanno fatto così per diversi motivi, una su tutte la BCE col Quantitative Easing, ma il Giappone, la Svizzera, la Gran Bretagna (non solo ultimamente per la Brexit) e altre ancora, ma si avverte comunque che l'aria sta per cambiare, anche se ci sono davvero tante incognite.

Va detto infatti che seppur non costante, la crescita dell'economia statunitense è lenta, come quella europea e mondiale (pochi paesi hanno performance interessanti, ma sono paesi marginali per lo più o Paesi Emergenti), i salari stagnano da molto tempo, le incognite politiche globali sono parecchie e non solo riguardanti la presidenza Trump, i rapporti Usa-Cina e Usa-Russia, il destino dell'Unione Europea, la situazione mediorientale.

Comunque a preoccupare la Federal Reserve c'è soprattutto la politica di bilancio annunciata da Trump: c'è sì la proposta di tagliare molte spese federali ma non quelle per la Difesa e la sicurezza, che sono in realtà due pozzi senza fondo, poi l'impatto sociale della contro-riforma sanitaria con la cancellazione dell'Obamacare che ovviamente avrebbe risvolti economici di non poco conto.

Tra i punti-chiave del programma di Trump c'è una forte riduzione della pressione fiscale sulle aziende, in particolare sui profitti e sugli utili portati all'estero da far rientrare per essere investiti in patria; oltre agli sgravi fiscali, Trump ha anche annunciato un piano di investimenti pubblici e la volontà di ristrutturare il debito. Queste mosse, unite alla crescita economica, si riteneva che avrebbero portato quasi subito ad un rialzo dell'inflazione, per lo meno rispetto ai valori attuali e alla tendenza degli ultimi anni: questo sarebbe chiaramente un altro elemento che spingerebbe la Federal Reserve ad aumentare i tassi di interesse, ma come detto più sopra ciò non è successo nel primo semestre 2017, primo periodo di presidenza nel quale i problemi per Trump non sono mancati e che sembra potrebbero addirittura sfociare in un impeachment.

Va inoltre detto che il prezzo del petrolio è ancora in ribasso dopo che era apparso in ripresa nell'autunno-inverno 2016/17: trattasi di un altro fattore che incide in negativo sull'inflazione, seppur meno negli Usa che in Europa, e che comunque è spinto al ribasso proprio dalla nuova potenza estrattiva statunitense (un fattore dunque positivo per il bilancio e l'economia a stelle e strisce, diventata indipendente dalle importazioni e di fatto esportatrice).

fed usa tassi d'interesseIn tutto questo le previsioni sull'andamento del cambio euro-dollaro confermano la forza del biglietto verde: in prevalenza si prospetta uno scenario di stabilità intorno a quota 1.10 per l'EUR/USD, ad inizio anno c'era di nuovo la parità tra gli scenari possibili nel 2017 ma è una prospettiva ad oggi molto incerta.

Resta comunque che il dollaro anche perchè il dollaro già si rafforza in quanto le aspettative dei mercati hanno come sempre effetti in anticipo sui fatti. Ed i mercati non solo "prevedono" i rialzi dei tassi di interesse, tanto che i rendimenti dei Treasury bond Usa a 10 anni sono schizzati ad inizio dicembre 2016 al 2.47% e quelli a 30 anni al 3.18%, raggiungendo i massimi da luglio 2015, ma anche la continuazione del trend positivo del mercato azionario proprio grazie alla politica economica di Trump (vedasi il focus Investire in Borsa nel 2017: Previsioni su Wall Street). Comunque gli aumenti dei tassi avvenuti il 15 marzo ed il 14 giugno 2017 non hanno impattato granchè sul cambio, erano ampiamente previsti e i movimenti sono stati minimi, continuando l'EUR/USD il suo movimento dovuto ad altri fattori. Un movimento con un leggero trend di recupero dell'euro tra aprile e maggio, già smorzato nel mese di giugno e che si prevede verrà frenato proprio dall'aumento dei tassi di interesse.

Si potrebbe obbiettare che con un costo del denaro più elevato gli investimenti sono più cari per le imprese in quanto pagano più interessi per i finanziamenti, inoltre con un dollaro più forte le esportazioni sono più difficili. Tuttavia secondo gli analisti il peso della politica fiscale accomodante che Trump sta introducendo (si ritiene che anche nel caso estremo di dimissioni o impeachment la presidenza e la maggioranza repubblicane continueranno nella stessa strada) dovrebbe essere superiore a questi due fattori e dunque stimolare la crescita reale, gli investimenti delle aziende, i loro titoli azionari e obbligazionari, dunque anche i consumi, la finanza, l'inflazione...

Tutto oro quel che luccica? Non è detto, perchè va considerato che l'economia statunitense sembra al termine di un ciclo economico durato 7 anni che
  1. o sarà seguito da un altro ciclo di crescita stimolato proprio dalle novità di politica economica introdotte dalla presidenza a guida repubblicana, in rottura con gli 8 anni di guida democatica
  2. oppure, come gli storici economici affermano, sarà seguito da per lo meno un "mini ciclo" recessivo causato proprio dalla normalizzazione, dalla stretta della politica monetaria.
La seconda ipotesi fa ritenere che in ogni caso la Federal Reserve proseguirà con rialzi dei tassi di interesse prudenti per una normalizzazione alquanto graduale, nonostante alcuni membri attuali del board saranno sostituiti da Trump con altri più "falchi" e più vicini alle posizioni del presidente (la stessa Yellen terminerà il suo mandato nel 2018), Lo stesso presidente sarà più moderato rispetto a quanto dichiarato in campagna elettorale e i Repubblicani, per mantenere il controllo del Congresso alle elezioni di mid term, impediranno che appunto si viri verso una stretta economica eccessiva che ostacolerebbe la crescita.

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