16 giugno 2017

Tassi d'Interesse USA e Investimenti in Borsa, Obbligazioni e Titoli di Stato: gli Effetti dell'Aumento

Analisi degli effetti del rialzo dei tassi di interesse americani da parte della Federal Reserve - aggiornamento 16 giugno 2017
Cosa cambia quando la Fed USA alza i tassi d'interesse? Quali effetti ci sono per gli investimenti in Borsa, in Titoli di Stato e in obbligazioni varie? Mercoledì 14 giugno 2017 la Federal Reserve ha alzato i tassi sui Fed Funds, portandoli a quota 1.00-1.25%: si tratta del quarto rialzo in 18 mesi ed il terzo negli ultimi 7, segno che la banca centrale statunitense sta concludendo la fase di politica monetaria estremamente accomodante dei 9 anni precedenti. In realtà la prudenza la farà da padrona, anche se assisteremo ad altri rialzi nel biennio 2017/18 (l'analisi e le previsioni nel report sempre aggiornato La Fed USA e i tassi di interesse: commenti e ultimi dati).

Le reazioni dei mercati ai rialzi dei tassi di interesse statunitensi - Con il rialzo del costo del denaro di dicembre 2015 la banca centrale statunitense ha posto fine a 7 anni di politica monetaria del "tasso zero" e acquisto di Titoli di Stato e bond vari (il famoso "tapering", equivalente del QE della BCE), necessaria per far uscire gli USA dalla Grande Crisi iniziata con lo scandalo dei mutui sub-prime. Si può quindi dire che si tratti ora di un ritorno alla normalità, della fine della politica monetaria accomodante? Come hanno dimostrato i mancati rialzi nei mesi successivi la strada è in realtà ancora lunga e la moderazione resterà l'elemento chiave della politica monetaria della Fed, che ha atteso fino a dicembre 2016 per il secondo rialzo, marzo e giugno 2017 per terzo e il quarto (tutti e tre di un quarto di punto). In tutte le situazioni i mercati erano già preparati da mesi ma le reazioni sono state diverse per via del diverso contesto: se tra la fine del 2015 e l'inizio del 2016 la volatilità è schizzata verso l'alto come l'impennata dell'indice Vix ha dimostrato, con gli investitori orientati verso la liquidità per i loro investimenti, un anno dopo il trend è più marcatamente al rialzo per le borse. Ed ovviamente un rafforzamento del dollaro, sia sull'euro (comunque indebolito dal Quantitative Easing) che sulle altre valute. In realtà la situazione del cambio EUR/USD è ormai stabile da due anni intorno a quota 1.10 con lievi scostamenti in su o in giù, dipendenti da fattori come appunto gli aumenti dei tassi Fed e altri contingenti.

Ci sono effetti per le Borse dal ritocco dei tassi di interesse della Fed? Senz'altro sì, come la storia insegna e la logica economica "pretende": come detto sopra, dopo il primo rialzo di dicembre 2015 è aumentata la volatilità nel mercato azionario, la cui stabilità ha beneficiato dei bassi tassi e della crescita lenta ma costante dell'economia USA. Nel corso dei sei anni precedenti le Borse mondiali erano cresciute del 190%, una follia secondo certi analisti: di certo il rialzo del costo del denaro ha creato momenti di stop marcati ma non ci sono stati crolli a Wall Street, avvengono per altri motivi.
C'è stata una certa volatilità anche per obbligazioni societarie e Titoli di Stato, anche se per i bond governativi dei principali paesi europei rimane lo scenario dei tassi a zero o poco sopra (dovuto al QE della BCE, che da giugno 2016 ha pure avviato l'acquisto di bond corporate facendo scendere i rendimenti): non mancano le possibilità per guadagnare in maniera consistente se si è preparati e con una certa propensione al rischio, come spiegato più in basso.

Un anno dopo le cose decisamente cambiate ed i motivi sono diversi: il primo va senz'altro cercato nell'elezione di Trump e ai cambiamenti economici promessi, per lo meno nei primi due anni. In realtà poi il primo semestre della sua presidenza è stato estremamente difficoltoso, tuttavia ha comunque avviato un processo di allentamento fiscale e altre politiche economiche che hanno sostenuto alla grande i mercati borsistici americani, giunti ai loro massimi storici (secondo gli analisti non dovrebbe essere una bolla temporanea in quanto c'è più solidità che in passato, soprattutto nei settori tech).

Ma va considerato anche che la crescita economica degli Stati Uniti ha dato importanti conferme nel corso del 2016, cosa che ha sempre più convinto i mercati che davvero sia arrivato il momento che a Fed inizi la normalizzazione della politica monetaria. In occasione del rialzo di giugno 2017 sono in realtà emersi alcuni dubbi, in particolare legati all'inflazione che pare non essere avviata a riprendersi, come spiegato dalla Yellen stessa nella conferenza del 14 giugno, ma la Fed ha comunque confermato che almeno un rialzo ancora ci sarà quest'anno perchè non manca la fiducia nella crescita economica e nel miglioramento dei dati sull'occupazione.

Insomma, i rialzi dei tassi d'interesse sono il segno del ritorno alla normalità, ma parte degli effetti sui mercati statunitensi e in una certa misura del resto del mondo (sia azionari che obbligazionari) è già stata metabolizzata. Comunque ci saranno elementi più forti da valutare, come appunto le novità che Trump ha promesso di portare ma non solo.

Volatilità sui mercati, rialzo dei tassi da parte della Fed USA: recessione in arrivo? Assolutamente no, almeno secondo le previsioni basate sui dati attuali. L'economia americana non appare "drogata" anche se alcune bolle speculative sono in atto, e comunque il rialzo dei tassi americani sarà lento e graduale.

Se nel corso del 2016 la Fed ha più volte confermato una politica monetaria prudente perchè le condizioni interne ed estere non consentivano una politica più restrittiva, le conferme della crescita economica statunitense e la prevista politica economica di Trump nella prima parte del 2017 sembravano spingere verso una serie di aumenti, comunque non esagerati (le previsioni ne indicavano altri due, al massimo quattro nel 2017, e la Yellen il 15 marzo ne annunciò proprio altri due nel 2017 con un costo del denaro che potrebbe arrivare a fine anno nella fascia 1.75-2.00%, non oltre). Come detto più sopra e spiegato nel dettaglio nel report sempre aggiornato La Fed USA e i tassi di interesse: commenti e ultimi dati, al termine del secondo semestre 2017 sono emerse alcune criticità che con ogni probabilità spingeranno ancora verso la prudenza e ad un numero minore di rialzi, almeno quest'anno, dunque si prospetta maggiore stabilità anche sui mercati.

In fondo si sta per tornare alla normalità dopo anni di eccezione per via della crisi e, come dice Noah Weinsenberg di Goldman Sachs, "Le preoccupazioni sull'addio a una politica monetaria accomodante sono fuori luogo ed esagerate. Anche se la natura di questo ciclo, l'attuale politica monetaria e la pletora di strumenti usati sono diversi dal passato, e quindi le comparazioni vanno prese almeno in parte con le molle".

Quali effetti in Europa dal rialzo del costo del denaro da parte della Fed? Non possiamo che invitarvi a leggere anche il report Previsioni Andamento Euro Dollaro: no parità ma dollaro sempre forte? in quanto le tematiche sono strettamente legate, qui iniziamo col dire che quando la Fed alza i tassi d'interesse gli effetti si sentono ovunque, quindi anche l'economia e la finanza europee saranno coinvolte: cosa accadrà dato che la BCE andrà avanti col Quantitative Easing (ennesima conferma giunta il 9 marzo, proprio una settimana prima dell'aumento dei tassi da parte della Fed), che appunto è il contrario di ciò che sta per fare la Fed USA ed è invece simile al tapering degli anni passati? Domanda difficile, le risposte possono essere solo indicative.
La Fed USA sta per alzare i tassi di interesse, cosa accadrà?
La ripresa economica in Europa sembra avviata ma è ancora all'inizio e la BCE ha deciso di potenziare il QE (potenziato tre volte nel giro di un anno). Gli effetti del potenziamento del Quantitative Easing sugli investimenti saranno in pratica l'opposto di quelli del rialzo dei tassi americani, ma ovviamente non può parlare di un "effetto bilancia", di un annullamento reciproco: si dovranno invece valutare con maggiore attenzione e specificità le singole situazioni, i mercati e i prodotti.

Attualmente gli intenti della BCE sono: 1) combattere il rischio deflazione, cosa che sembra funzionare visti gli accenni di aumento dell'inflazione 2) stimolare la creazione di credito; appare chiaro quindi che c'è contrasto con le politiche della Fed prossime venture, a dimostrazione che i cicli economici e monetari non sono sincronizzati tra le varie regioni mondiali. Alcuni gestori finanziari preferiscono operare i mercati azionari sostenuti da politiche monetarie accomodanti, come il Giappone e l'Europa, rispetto agli Stati Uniti.

Quali saranno quindi gli effetti sui mercati e gli investimenti dell'aumento dei tassi USA? NB: le analisi qui di seguito riportate sono state elaborate ad inizio 2016 tenendo conto che la Federal Reserve avrebbe alzato i tassi ma con prudenza e gradualità, le analisi sono state aggiornate e sono più che mai valide dopo gli aumenti moderati e le dichiarazioni di giugno 2017 - Come prima cosa va detto che la politica monetaria espansiva a tasso zero e tapering, resasi necessaria per tamponare i guai di una crisi del debito, ha portato come effetto collaterale... un aumento del debito! Infatti la Fed USA si è dovuta "tuffare" nel mercato delle obbligazioni per immettere liquidità a palate in un mercato divenuto illiquido, con lo scopo di attenuare l'urto del crollo della fiducia e il blocco del credito a imprese e famiglie. Avrebbe potuto sì optare per ristrutturazioni radicali al sistema, ma come sappiamo i banchieri centrali sono tipicamente prudenti e conservatori e vogliono evitare effetti-shock improvvisi. IL 15 marzo 2017 la Yellen ha affermato che uno degli obiettivi immediati della banca centrale statunitense è ora il contenimento del debito, arrivato a 45000 miliardi di dollari.

Ovviamente ora potrebbe essere il momento buono per investire in ETF obbligazionari che investono in dollari, ma focalizziamoci su altri prodotti che negli ultimi anni sono stati tra i più richiesti proprio per gli effetti delle scelte monetarie espansive della Fed ed altri fattori macroeconomici; le obbligazioni dei Paesi Emergenti e le obbligazioni corporate high yield.

Dato che il ricorso al debito era incentivato, molte aziende ne hanno approfittato per emettere bond societari a medio-alto rischio, come anche i Paesi Emergenti hanno aumentato le obbligazioni: tra le varie bolle speculative di questi anni si sono annoverate appunto quelle relative alle obbligazioni high yield e ai Titoli di Stato dei Paesi Emergenti. Gli acquirenti sono stati tanti, anche perchè il mercato delle obbligazioni "tradizionali" ha visto scendere, nel globale durante gli ultimi anni, il livello dei rendimenti, ma va anche considerata l'abbondante la liquidità immessa nel sistema dalla Fed. Nel 2014 c'è stato il record di 310 miliardi di dollari per le obbligazioni high yield Usa, dal 2008 al 2015 il debito dei Paesi Emergenti è triplicato, raggiungendo quota 2600 miliardi nel 2015.

Quale è la sostenibilità del mercato delle obbligazioni high yield e dei Paesi Emergenti dopo l'aumento dei tassi USA da parte della Federal Reserve? Vanno tenuti in conto anche i seguenti fattori:
  • crollo dei prezzi delle materie prime nel 2014/15: petrolio e simili sono tra le basi delle economie di molti Paesi Emergenti (vedasi il caso delle obbligazioni del Venezuela), chiaro è che sia stata di una grossa difficoltà; ma dal 2016 la situazione è molto meno difficile rispetto al 2015, con segnali di ripresa o per le meno stabilità: infatti il petrolio è passato dai 33 dollari al barile di fine febbraio 2016 ai 49-52 dollari di marzo 2017
  • rallentamento dell'economia cinese, tra i principali acquirenti dei Paesi Emergenti ma anche di obbligazioni di debito: ma nel 2016 il governo di Pechino ha messo in campo diversi miliardi per investimenti interni che daranno una mano alla crescita e quindi alla domanda
  • fuga di capitali dai Paesi Emergenti che causa svalutazioni delle valute locali esponendo le società ultraindebitate in dollari al rischio insolvenza: ma come potete leggere nelle guide più sotto la situazione sta cambiando verso e ci sono diverse opportunità da valutare
Con l'aumento dei tassi USA che fa "costare di più il dollaro" è chiaro quindi che le esposizioni in dollari per le società che hanno emesso obbligazioni high yield e per i Paesi Emergenti sono più a rischio. Siamo prossimi allo scoppio assordante e clamoroso di qualche bolla speculativa? In realtà molti analisti sono convinti che ci sia margine per investire in obbligazioni high yield e dei Paesi Emergenti, ovviamente con le dovute prudenze, come potete leggere nella guida su
  1. Investimenti in Obbligazioni High Yield Usa: Rischi Limitati, Conviene Investire?
  2. Investimenti nei Mercati Emergenti, Previsioni 2017
Il fatto è che, come ampiamente detto, la Fed USA deve avere ed in effetti ha molta prudenza perchè le condizioni non sono tali da consentire accelerate: la politica monetaria resterà accomodante ed i previsti mini rialzi nel 2016 porteranno i tassi a livelli tra il basso e il normale in quanto la crescita mondiale è appena accennata, le principali banche centrali stanno attuando politiche espansive parecchio accentuate (non solo la BCE col QE ma anche la Bank of Japan, la Banca Nazionale Svizzera, la Bank of England), l'inflazione resta a livelli minimi non solo in Europa, negli USA è aumentata la disparità sociale e ci sono molti scoraggiati nel mondo del lavoro; considerate anche i dubbi esplicitamente espressi dal board della Fed sulla politica economica annunciata da Trump, che secondo le prospettive porterà ad aumenti del debito e dell'inflazione: motivo ulteriore per essere prudenti nella gestione della politica monetaria.

Nessun commento: